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關(guān)于P2P借貸平臺(tái)的討論已經(jīng)不少了，這次就從價(jià)值鏈的角度來說說，也談?wù)凱2P借貸平臺(tái)的三個(gè)核心問題。

P2P借貸平臺(tái)價(jià)值鏈

P2P借貸平臺(tái)鏈接了貸款人和投資人兩端，相對(duì)應(yīng)的，價(jià)值鏈也被一分為二：

由借款的一端出發(fā)：

• 尋找貸款人：P2P借貸平臺(tái)必須先做交易搜索（Deal sourcing），找到有借貸需求的人，通常可以通過線上的廣告等吸引流量，也可以通過線下的銷售體系進(jìn)行拓展，甚至可以與第三方小貸公司或擔(dān)保公司合作，挖掘有借貸需求的貸款人。P2P借貸平臺(tái)宜信便有強(qiáng)大的線下銷售團(tuán)隊(duì)，挖掘商圈中有借貸需求的人。而有利網(wǎng)則通過與線下第三方小貸公司或擔(dān)保公司合作，批量獲取貸款人的同時(shí)，也由第三方金融機(jī)構(gòu)對(duì)貸款人的信用做初步篩選。

• 信用審核：不是所有有借貸需求的貸款人都適合在P2P借貸平臺(tái)上發(fā)布借貸需求，信用審核在這里起到了過濾劣質(zhì)貸款人的作用。除了線下的實(shí)地調(diào)查，線上的手段也成為P2P借貸平臺(tái)進(jìn)行盡職調(diào)查（Due diligence）的重要模式。P2P借貸平臺(tái)除了視頻認(rèn)證等驗(yàn)證身份的手段，也可以利用大數(shù)據(jù)來采集數(shù)據(jù)并對(duì)貸款人進(jìn)行信用評(píng)級(jí)。大數(shù)據(jù)的來源包括接入征信平臺(tái)（如多家P2P借貸平臺(tái)已接入由央行征信中信控股的上海資信有限公司成立的“網(wǎng)絡(luò)金融征信系統(tǒng)”）、關(guān)聯(lián)社交網(wǎng)絡(luò)賬戶（如Lending Club利用Facebook的社交圈關(guān)系來驗(yàn)證貸款人的信用，國內(nèi)的WeCash則用人人、微博等社交網(wǎng)絡(luò)的數(shù)據(jù)）、與電商網(wǎng)站合作（如拍拍貸與B2B外貿(mào)網(wǎng)站敦煌網(wǎng)的合作）等。這些信用審核的結(jié)果也可以作為定價(jià)的基礎(chǔ)。

• 簽約

• 正常還款

• 催收：在簽約后，如果貸款人信用出現(xiàn)了問題，存在違約的情況，P2P借貸平臺(tái)往往還會(huì)介入催收的環(huán)節(jié)。通過自建催收?qǐng)F(tuán)隊(duì)或與小貸公司、擔(dān)保公司或?qū)I(yè)的催收?qǐng)F(tuán)隊(duì)（也就是港片里面經(jīng)常出現(xiàn)的“收數(shù)佬”）合作，為投資者謀求權(quán)益。

由投資的一端出發(fā)：

• 尋找投資人：找到有融資需求的人后也需要找到有投資需求的人才能促成交易。一般拓展投資人的渠道和“尋找貸款人”差不多，除了線上各種渠道外，線下也有不少P2P借貸平臺(tái)成立了自有的財(cái)富管理公司。2010年美國P2P借貸巨頭Lending Club成立了LC Advisor投資管理公司；而宜信也成立了宜信財(cái)富，專注大眾富裕階層，除了P2P貸款產(chǎn)品，也為客戶提供基金、保險(xiǎn)、信托等業(yè)務(wù)。

• 組建投資組合：投資者在純粹的P2P借貸平臺(tái)上組建投資組合一般要面對(duì)一個(gè)問題——風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的選擇（Risk-return tradeoff），如果P2P借貸平臺(tái)的信用評(píng)級(jí)系統(tǒng)可以與定價(jià)機(jī)制較好的結(jié)合，高風(fēng)險(xiǎn)往往伴隨著高回報(bào)。投資者登入P2P平臺(tái)后，會(huì)平衡自身的資金情況及風(fēng)險(xiǎn)偏好（Risk appetite），組建適合自己的投資組合。這個(gè)過程可以是投資者自己去選標(biāo)，也可以是P2P借貸平臺(tái)依照投資者的期望回報(bào)率及其他投資條件自動(dòng)生成的初步組合，投資者再進(jìn)行進(jìn)一步地調(diào)整。以Lending Club聯(lián)合創(chuàng)始人Soul Htite（蘇海德）加入的點(diǎn)融網(wǎng)為例，你可以在主頁選擇自己的期望回報(bào)率，點(diǎn)融網(wǎng)可以自動(dòng)幫你選中數(shù)十個(gè)不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的P2P借貸標(biāo)的，以達(dá)到分散投資的目的，這也極大便利了投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)程。

• 簽約

• 正常還款

• 擔(dān)保：在簽約后，如果貸款人信用出現(xiàn)了問題，存在違約的情況，P2P借貸平臺(tái)也有可能擔(dān)保本金或本息。這對(duì)于平臺(tái)來說是個(gè)負(fù)擔(dān)，甚至可能引起平臺(tái)的破產(chǎn)。但對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好極低的中國投資者來說，不保本的投資對(duì)于他們來說可是一點(diǎn)吸引力都沒有。所以，以純線上模式聞名的拍拍貸也開始由以往的不擔(dān)保模式，慢慢轉(zhuǎn)向了有條件擔(dān)保模式——若投資組合滿足一定的分散投資標(biāo)準(zhǔn)，拍拍貸會(huì)保障投資者的本金，這也有利于提高投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和自我管理風(fēng)險(xiǎn)的能力。部分P2P借貸平臺(tái)如愛投資，則與線下?lián)９旧疃群献?，為投資者提供擔(dān)保本息的服務(wù)。當(dāng)然天下沒有免費(fèi)的晚餐，擔(dān)保服務(wù)一般也會(huì)額外收費(fèi)，相當(dāng)于變相提高了貸款人的融資成本或降低了投資者的投資收益。

上述的價(jià)值鏈缺失了定價(jià)的環(huán)節(jié)，理論上來說定價(jià)環(huán)節(jié)應(yīng)該在信用審核的時(shí)候一并完成，但現(xiàn)在P2P借貸平臺(tái)在中國發(fā)展尚未成熟，平臺(tái)定價(jià)能力薄弱，甚至有些平臺(tái)將定價(jià)權(quán)直接交給借款人。定價(jià)的環(huán)節(jié)在P2P借貸業(yè)務(wù)中被弱化了。

P2P借貸平臺(tái)并不會(huì)參與到價(jià)值鏈的每一個(gè)環(huán)節(jié)：如前所述，部分市場參與者將一些環(huán)節(jié)外包給其他機(jī)構(gòu)，提供有限的服務(wù)，以規(guī)避平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)。

除了基本的價(jià)值鏈條外，P2P借貸平臺(tái)為了滿足客戶投融資之外的需求，也逐漸加入了其他增值服務(wù)：

• 自動(dòng)再投資（Re-investment）：

其實(shí)P2P借貸平臺(tái)的利率是很tricky的，舉個(gè)例子，你出借了1000塊，年化利率是10%，分12期等額本息償還，每期你只能拿到等額本息87塊9毛2。一年下來扣去本金你只能賺到54塊9毛9而不是1000塊的10%（100塊），回報(bào)率僅有5.499%，這是為什么呢？

這是因?yàn)槊總€(gè)月對(duì)方都會(huì)把一部分本金還給你，還給你的那部分本金在接下來的時(shí)間就不能再產(chǎn)生價(jià)值了。除非你把這些還給你的錢再投資出去，要不你一年的年化回報(bào)率沒辦法達(dá)到10%那么高。這個(gè)東東在金融領(lǐng)域里頭被叫做再投資風(fēng)險(xiǎn)（reinvestment risk）。

為了滿足投資者的再投資需求，人人貸推出了“優(yōu)選計(jì)劃”：當(dāng)投資者每期拿到P2P貸款償還的本息后，系統(tǒng)可以自動(dòng)將拿到的還款重新投入到精選的P2P貸款標(biāo)的中。而平安集團(tuán)旗下的陸金所則另辟蹊徑，與同為平安集團(tuán)旗下的平安大華基金合作推出類余額寶的產(chǎn)品——“陸金寶”：投資陸金所的P2P產(chǎn)品“穩(wěn)盈 安e貸”產(chǎn)品的用戶在每月回收當(dāng)期本息時(shí)，可以選擇將這筆錢自動(dòng)拿去申購平安大華日增利貨幣基金。由于陸金所的投資門檻比一般P2P借貸平臺(tái)高（至少1萬），“碎銀子”一般也沒有辦法對(duì)其他P2P借貸產(chǎn)品進(jìn)行再投資，“陸金寶”其實(shí)很好地滿足了投資者的再投資需求。

• 二級(jí)市場：

銀行理財(cái)產(chǎn)品的流動(dòng)性一直為人所詬病。特別是余額寶橫空出世后，普通投資者對(duì)流動(dòng)性的渴求也逐漸升高。部分P2P借貸平臺(tái)們自然留意到這個(gè)需求，陸金所等市場參與者便推出了二級(jí)市場，投資者可以方便地轉(zhuǎn)讓P2P債權(quán)。當(dāng)投資者遇到什么狀況急需一筆錢的時(shí)候，可以通過二級(jí)市場將債權(quán)轉(zhuǎn)讓，釋放資金的流動(dòng)性。而另一方面，部分平臺(tái)項(xiàng)目數(shù)量有限，投資標(biāo)的供不應(yīng)求，投資者也可以通過二級(jí)市場獲得更多的項(xiàng)目資源。

P2P借貸平臺(tái)價(jià)值鏈的三大問題

如同保安界有經(jīng)典的哲學(xué)三大終極問題（你是誰/你從哪里來/要到哪兒去），在P2P借貸平臺(tái)領(lǐng)域也有三個(gè)問題是每個(gè)市場參與者需要思考的：

• 線上還是線下？

• 擔(dān)保還是不擔(dān)保？

• 自己做還是外包？

我們不妨一一來看。

線上還是線下？

拍拍貸是純線上模式，只做平臺(tái)，有條件擔(dān)保，線下部分幾乎沒有；宜信是重線下模式，銷售文化在公司中肆虐，擁有強(qiáng)大的銷售團(tuán)隊(duì)。它們都是各自的典型，但線上和線下孰優(yōu)孰劣，確實(shí)很難說出個(gè)所以然?；氐絻r(jià)值鏈那張圖，線上和線下這個(gè)選擇其實(shí)主要覆蓋了兩條價(jià)值鏈的三個(gè)環(huán)節(jié)：借款條線中的尋找借貸人以及信用審核、投資條線中的尋找投資人。（催收也好、擔(dān)保也好，都算是線下環(huán)節(jié)，沒有什么可以商榷的。）

尋找借貸人與投資人，其實(shí)本質(zhì)都是用戶拓展。

有個(gè)簡單的公式：收入 = 流量 x 轉(zhuǎn)化率 x 單價(jià)

參照這條公式，線上線下各自的優(yōu)點(diǎn)都很明顯：

線上模式的流量（Traffic）高：通過搜索引擎優(yōu)化（SEO）、展示廣告網(wǎng)絡(luò)的精準(zhǔn)營銷、垂直金融搜索網(wǎng)站的合作、互聯(lián)網(wǎng)脫離地域與時(shí)間的限制等等，P2P借貸平臺(tái)可以在較短時(shí)間內(nèi)吸引大量流量，讓更多的人了解到自己的產(chǎn)品，做出自己的品牌。但用戶是否投資或申請(qǐng)融資，往往取決于網(wǎng)站本身，轉(zhuǎn)換率可能偏低。

線下模式的轉(zhuǎn)化率（conversion）高：面對(duì)面的銷售更容易促成交易，有些不了解的細(xì)節(jié)也可以當(dāng)面馬上問清楚。轉(zhuǎn)化率會(huì)比線上模式高很多。但是線下布點(diǎn)及增員需要成本，這當(dāng)中也包括時(shí)間成本，而且較難達(dá)到經(jīng)濟(jì)規(guī)模效應(yīng)，流量很難在短期內(nèi)做高。

此外，線上模式和線下模式的定位的目標(biāo)客戶也會(huì)有差異。線上模式接觸到的大部分是數(shù)碼一族（Digital Savvy），他們投資額度或需要融資的額度相比可能會(huì)小一點(diǎn)（也就是單價(jià)可能小一點(diǎn)）。以宜信為代表的線下模式一般銷售團(tuán)隊(duì)出擊找到的還是大單居多，單價(jià)會(huì)高點(diǎn)。

要看利潤的話，除了收入外我們還要考慮成本。成本方面來說普遍的看法是線下模式會(huì)高點(diǎn)，但在ROI（投資回報(bào)率）方面的確很難斷言哪個(gè)模式比較有優(yōu)勢。畢竟他們專注的是公式里頭不同的環(huán)節(jié)。

我是懶得去建模計(jì)算孰優(yōu)孰劣啦，但是直覺上來看線上模式肯定是未來的趨勢：隨著P2P借貸平臺(tái)這個(gè)概念的普及化，未來對(duì)投資者或融資者的教育成本可以大幅降低，網(wǎng)站的轉(zhuǎn)化率會(huì)隨之上升；此外高凈值客戶（HNWI, or High-worth individuals）或富?？蛻簦ˋffluent）也逐漸熟悉網(wǎng)絡(luò)渠道，線上模式的單價(jià)也會(huì)逐漸貼近線下模式。未來線下模式的優(yōu)勢在獲取用戶的環(huán)節(jié)會(huì)慢慢消失。

另外一個(gè)涉及到“線上還是線下”的環(huán)節(jié)是信用審核環(huán)節(jié)。

線上模式主要是通過大數(shù)據(jù)，比如接入到征信系統(tǒng)、連接社交網(wǎng)絡(luò)（社交網(wǎng)絡(luò)活躍度比較高的話違約成本比較高）、視頻認(rèn)證等等。線下模式則以實(shí)地盡職調(diào)查為主。很明顯最大的差別就在成本上了，線上模式可以大幅地減少信用審核成本。但是！我國的征信系統(tǒng)不怎么發(fā)達(dá)，央行的征信系統(tǒng)現(xiàn)在主要是銀行在使用，小貸公司和擔(dān)保公司也是最近才慢慢擠進(jìn)去。線上模式在短期內(nèi)仍面臨著不小的挑戰(zhàn)。

擔(dān)保還是不擔(dān)保？

有些人可能搞不清擔(dān)保的本質(zhì)是什么。我現(xiàn)在舉一個(gè)例子：一個(gè)P2P借貸，投資方答應(yīng)以8%的利率借給借貸方。這筆貸款由P2P平臺(tái)100%擔(dān)保本息。P2P借貸平臺(tái)向借貸方收取2%的擔(dān)保費(fèi)用，除此之外不收任何其他的費(fèi)用。

如上圖所示，其實(shí)上述的例子等價(jià)于投資方以8%的利率把錢出借給擔(dān)保方，擔(dān)保方承諾未來返還投資方本息；同時(shí)擔(dān)保方以10%的利率把錢出借給借貸方，借貸方承諾返還擔(dān)保方本息，擔(dān)保方再用這筆錢還投資方。

換言之，由于擔(dān)保方的介入，這筆投資的信用風(fēng)險(xiǎn)已轉(zhuǎn)移到擔(dān)保方頭上。對(duì)于投資者而言，要考慮的因素變成是擔(dān)保方的信用度，借貸方的信用度已完全不重要。因此，定價(jià)的基礎(chǔ)也應(yīng)該取決于擔(dān)保方的信用度而不是借貸方的信用度。如果一個(gè)P2P借貸平臺(tái)由它自身100%保證本息，那么理論上來說，所有相同期限相同還款方式的產(chǎn)品都應(yīng)該一個(gè)價(jià)格（比如陸金所同樣期限的P2P產(chǎn)品都是一個(gè)利率）。如果回報(bào)率不一致，投資者只要選最高回報(bào)率的項(xiàng)目就可以了，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)都是一樣的。

再者，擔(dān)保業(yè)務(wù)是需要擔(dān)保牌照的。有些P2P借貸平臺(tái)沒有相應(yīng)牌照卻做起了擔(dān)保業(yè)務(wù)，涉嫌超范圍經(jīng)營特殊業(yè)務(wù)。

了解完擔(dān)保的實(shí)質(zhì)，我們來看看擔(dān)保模式和不擔(dān)保模式有啥區(qū)別：

擔(dān)保模式下：

1. 平臺(tái)的風(fēng)控意識(shí)較高，投資者則不會(huì)主動(dòng)去思考風(fēng)控的問題

2. 用戶忠誠度低，如果有其他也提供擔(dān)保的P2P借貸平臺(tái)出現(xiàn)，用戶容易被搶走

3. 平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)很高（若是自己承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任的話）

4. 獲取新客戶較為簡單，因?yàn)閷?duì)于新手來說，對(duì)平臺(tái)不了解的情況下，很容易就簡單用“是否保本保息”來判斷一個(gè)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低的中國投資者來說，“低風(fēng)險(xiǎn)”的有擔(dān)保的產(chǎn)品在用戶的獲取方面自然比較吃香。

P2P借貸平臺(tái)究竟是要選擇擔(dān)保呢？還是不擔(dān)保呢？

有些時(shí)候選擇并不是二選一，黑和白中間往往還有一段灰色——部分P2P借貸平臺(tái)創(chuàng)新地推出了差異化擔(dān)保業(yè)務(wù)。以拍拍貸為例，拍拍貸的投資者滿足下列條件便可享受100%的本金擔(dān)保：

(1) 投標(biāo)50個(gè)列表

(2) 每個(gè)投資列表需滿足：每筆借款的成功借出金額小于5000元且小于列表借入金額的1/3

通過有條件的擔(dān)保，P2P借貸平臺(tái)可以鼓勵(lì)投資者主動(dòng)參與風(fēng)險(xiǎn)管控，也可以降低平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)。

自己做還是外包？

做好前面兩個(gè)問題的決定后，如果決定做線下模式或擔(dān)保模式，那么不可避免地你還需要回答最后一個(gè)問題：到底是應(yīng)該自己做還是外包呢？

回到價(jià)值鏈上，有五個(gè)環(huán)節(jié)會(huì)觸碰到這個(gè)問題——借款端上的尋找貸款人、信用審核以及催收；投資端的尋找投資人以及擔(dān)保。

• 尋找貸款人：P2P借貸平臺(tái)可以靠線下小貸公司或擔(dān)保公司來做交易搜索。線下金融機(jī)構(gòu)之所以轉(zhuǎn)介給P2P借貸平臺(tái)，有可能是該時(shí)段的資金不夠，但是又想維持客戶關(guān)系，于是轉(zhuǎn)介給P2P借貸平臺(tái)賺點(diǎn)手續(xù)費(fèi)。香港有家叫做AMP的財(cái)務(wù)公司，和銀行深度合作，沒有自有財(cái)務(wù)公司的銀行有時(shí)候便會(huì)因?yàn)榍笆隼碛砂延匈J款需求的客戶轉(zhuǎn)介給AMP，讓他們幫忙做做過橋貸款。因此，這種客源的數(shù)量并不是很穩(wěn)定，而且通常期限不會(huì)很長。再者，小貸公司會(huì)擔(dān)心未來貸款人就繞過小貸公司直接從P2P借貸平臺(tái)融資，小貸公司自然對(duì)客戶的信息管理得比較嚴(yán)，P2P借貸平臺(tái)對(duì)客戶關(guān)系管理的把控比較弱。而且小貸公司的經(jīng)營范圍有地域限制（阿里巴巴和歐浦這種跨地區(qū)經(jīng)營的畢竟是少數(shù)），P2P借貸平臺(tái)很難從地域的維度去分散風(fēng)險(xiǎn)。如果在尋找貸款人這一環(huán)節(jié)選擇外包，P2P借貸平臺(tái)必須和大量線下小貸公司或擔(dān)保公司合作，才能分散上述風(fēng)險(xiǎn)。

• 信用審核：如果在第一個(gè)問題選擇了線下模式，也就是通過實(shí)地盡職調(diào)查來進(jìn)行信用審核，那P2P借貸平臺(tái)可以把這部分外包給其他專業(yè)的盡職調(diào)查公司。P2P借貸平臺(tái)積木盒子創(chuàng)始人董駿的上一個(gè)項(xiàng)目企樂匯便是專注盡職調(diào)查外包服務(wù)的公司。在這個(gè)環(huán)節(jié)我認(rèn)為“術(shù)業(yè)有專攻”，該外包的還是不能少。畢竟P2P借貸平臺(tái)本質(zhì)還是互聯(lián)網(wǎng)公司，除了積木盒子這種奇葩背景外很少有擅長線下盡職調(diào)查業(yè)務(wù)的。積木盒子都說要慢慢把實(shí)地調(diào)查向外包給擔(dān)保公司過渡了，其他P2P借貸平臺(tái)就別攬活了。

• 催收：雖然國家經(jīng)貿(mào)委、公安部、國家工商局早在1995年就明令禁止討債公司的存在，但討債公司還是屢禁不止——究其根本還是因?yàn)榇呤招枨蟠?、成本高。部分P2P借貸平臺(tái)也會(huì)和小貸公司或擔(dān)保公司進(jìn)一步合作，由它們承擔(dān)線下催收的業(yè)務(wù)。

• 尋找投資人：第三方理財(cái)巨頭諾亞財(cái)富入股拍拍貸，對(duì)于拍拍貸來說最大的好處便是帶來了一堆高凈值投資人。P2P借貸平臺(tái)固然不能將所有尋找投資人的工作都外包，自建獲客渠道是很重要的，但是和第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)合作著實(shí)可以減輕獲客壓力。

• 擔(dān)保：由于監(jiān)管需求，理論上來說P2P借貸平臺(tái)的所有擔(dān)保服務(wù)都需要外包除非自己也去申請(qǐng)了個(gè)擔(dān)保牌照。至于打擦邊球嘛，要承擔(dān)的不僅僅是法律風(fēng)險(xiǎn)，平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)也不小。有些P2P借貸平臺(tái)注冊(cè)資本就幾百萬，遇到大額違約沒法完全覆蓋。不少P2P網(wǎng)站就因?yàn)檫@樣破產(chǎn)了。

了不起的狐貍君與被分析的對(duì)象沒有任何利益關(guān)系。本文不構(gòu)成任何投資決策的依據(jù)。